China Pathfinder: ¿El lento crecimiento desencadenará brotes verdes de reforma? Actualización del segundo trimestre de 2023

May 31, 2023

En noviembre de 2013, Xi Jinping, en su primer año de liderazgo, convocó una reunión económica plenaria del Partido Comunista y dio a conocer un ambicioso plan de reformas (las llamadas 60 Decisiones) que incluía otorgar un “papel decisivo” a los mercados y recortar el sector estatal. . Cerca del décimo aniversario del Tercer Plenario y de esas Decisiones, la mayoría aún no se ha implementado. Sin esas reformas estructurales, los desafíos sistémicos han aumentado, incluida la aplastante deuda de los gobiernos locales, una crisis en curso del sector inmobiliario, una continua adicción a los proyectos de inversión para el crecimiento del PIB y una caída de la confianza tanto entre los consumidores nacionales como entre las empresas y los inversores extranjeros. Líderes y economistas insinúan que las tensiones macroeconómicas están exigiendo un renovado impulso a favor de las reformas. A partir del segundo trimestre de 2023, la retórica y los pronunciamientos han comenzado a tornarse más prácticos, pero las acciones concretas que se han tomado hasta ahora no son suficientes. Las mejoras imperdibles incluyen la investigación económica y la apertura de la información, la eliminación de más medidas represivas contra las empresas extranjeras y un mejor acceso al crédito para las empresas privadas.

La premisa detrás de China Pathfinder es que la búsqueda de reformas de mercado y normas económicas liberales por parte de Beijing es responsable tanto del crecimiento de China como de su adopción por parte del ecosistema económico global. El papel de la mercantilización en el impulso del crecimiento de China desde 1978 está bien documentado. Desde su lanzamiento en 2021, nuestra investigación China Pathfinder ha identificado un estancamiento en el progreso de la reforma del mercado de China, que es, al menos en parte, responsable de la desaceleración del crecimiento ahora evidente.

Ese fracaso en la reforma está dando frutos amargos a medida que la economía de China sufre una importante desaceleración estructural que es difícil de ignorar. La inversión empresarial se ve lastrada por una crisis inmobiliaria no resuelta, el estímulo gubernamental se ve obstaculizado por el exceso de apalancamiento de las finanzas locales en todo el país y la dependencia de larga data de las exportaciones está provocando un retroceso comercial en el extranjero. El consumo de los hogares, el tan esperado motor del crecimiento futuro de China, no se ha recuperado con fuerza de la pandemia. Esperar que los hogares “se atrevan a consumir” cuando sus hijos tienen problemas para encontrar trabajo después de graduarse, el valor de sus viviendas está cayendo y el rendimiento de sus depósitos de ahorro está disminuyendo implica una mala comprensión de la naturaleza humana.

Hasta el segundo trimestre de 2023, los comentaristas privados chinos y extranjeros fueron sorprendentemente consistentes al argumentar que el pobre desempeño de China en 2022 fue un problema cíclico causado por el COVID-19, y que la economía pronto volvería a los niveles de crecimiento anteriores a la pandemia superiores al 5 por ciento en los años venideros. . Las autoridades publicaron los resultados del primer trimestre a una distancia sorprendente de esa cifra (4,5 por ciento año tras año), pero parecieron manipular una serie de estadísticas para hacerlo. Los resultados del segundo trimestre publicados en julio reforzaron las preocupaciones sobre la confiabilidad de los datos, aun cuando contaban una historia de crecimiento vacilante. Si bien la cifra del PIB en sí era alta debido a la anterior manipulación y la debilidad de 2022 (un 6,3 por ciento), esa cifra fue inferior a lo esperado.

La magnitud de los vientos en contra que enfrenta la economía también ha provocado una nueva ola de discusión pública en China, sugiriendo que el tabú de admitir problemas en la trayectoria económica de China se estaba rompiendo. Los acontecimientos observables en el mercado reflejaron los cambios en los fundamentos: las entradas de inversión extranjera directa se revirtieron, el valor de la moneda china cayó, el banco central recortó las tasas de interés, el crecimiento del crédito se desaceleró, el desempleo aumentó y los indicadores de inflación al consumidor y al productor cayeron, con los precios al productor cayendo a la tasa más rápida desde 2015. Estos hechos corroboran la impresión anecdótica de que la recuperación estuvo muy por debajo de las expectativas a principios de año.

Los comentarios de voces autorizadas ahora reconocen estos problemas estructurales. En un discurso de mayo, el ex funcionario de la Comisión Nacional de Desarrollo y Reforma, Xu Lin, dijo que la desaceleración actual no es cíclica sino estructural. Argumentos similares llegaron en junio de Yin Yanlin, ex subdirector de la Oficina de la Comisión Central de Asuntos Económicos y Financieros, cuando destacó los crecientes riesgos a la baja y el debilitamiento de la economía china. Yin también reconoció "cambios inesperados significativos" desde el segundo trimestre, lo que llevó a la necesidad de ser cautelosos ante las opiniones demasiado optimistas sobre la recuperación económica. Para abordar la desaceleración económica, ex funcionarios como Xu Lin y el economista afiliado al Partido Jiang Xiaojuan enfatizaron la necesidad de una apertura institucional. Jiang pidió un entorno empresarial internacionalizado y orientado al mercado y apoyo a las empresas de plataforma, mientras que Xu enfatizó que la expansión de la demanda interna y el estímulo fiscal son insuficientes y abogó por reformas orientadas al mercado, una gobernanza basada en el estado de derecho y la protección de los derechos de propiedad. instando a seguir la ruta adoptada durante la política de reforma y apertura de China en 1978.

Más allá de la nueva ronda de discursos sobre la urgencia de la reforma, el Partido está señalando que “reequilibrar” el crecimiento y buscar nuevas estrategias de desarrollo han estado en el radar desde hace algún tiempo. En junio de 2023, Qiushi, una importante revista del Partido Comunista, publicó el discurso que el presidente Xi Jinping pronunció en marzo de 2022 ante los cuadros de la Escuela Central del Partido, en el que abordó la necesidad de una reestructuración económica. Advirtió contra la dependencia de antiguos motores del crecimiento, como el endeudamiento excesivo para la construcción, la inversión imprudente y la ampliación de proyectos. Dirigir la atención al discurso de Xi ahora hace que un posible cambio en el enfoque de la reforma del mercado parezca menos un cambio repentino, después de una serie de políticas desde 2020 que habían reforzado el control gubernamental sobre la economía.

Con los mercados alborotados por la recuperación tambaleante y sin signos de las viejas herramientas políticas de crédito y estímulo impulsado por la inversión, ¿es posible decir que Beijing está corrigiendo el rumbo y ahora recorriendo el difícil camino de regreso a normas decisivamente impulsadas por el mercado? Si bien Beijing no logró implementar las 60 Decisiones, el dolor del ajuste será aún peor ahora que hace una década. Por más difícil que sea su implementación, las consecuencias de quedarse quieto son aún peores, ya que el crecimiento económico de China seguiría desacelerándose en la próxima década. ¿Creen eso los dirigentes de China o todavía albergan esperanzas de que se pueda encontrar una solución más fácil? No podemos saberlo, pero la desaceleración económica estructural que ha resultado de la inacción ya está en marcha y bien podría obligar a Beijing a actuar.

La voluntad de importantes economistas y ex funcionarios de reconocer la desaceleración estructural y hablar a favor de la reforma es una señal positiva. Sin embargo, no basta con indicar un cambio significativo en la política (Figura 1Figura 1 refleja la dirección de la actividad política de China en el sistema financiero interno, la competencia del mercado y el sistema de innovación, así como las políticas que impactan el comercio, la inversión directa y la apertura de las inversiones de cartera. Este mapa de calor se deriva del seguimiento interno de las políticas que sopesa y evalúa el impacto de las políticas chinas en el segundo trimestre. Las acciones se evalúan en función de su importancia sistémica para el camino de desarrollo de China hacia o alejándose de las normas de la economía de mercado. La evaluación de la importancia de una política incorpora señales políticas de alto nivel con respecto a las prioridades del gobierno, la autoridad de los organismos emisores y ejecutores en la jerarquía del gobierno chino y el impacto de la política en la economía de China). Para resolver el problema de larga data de la deuda de los gobiernos locales se requiere una reforma fiscal central-local fundamental, lo cual no está en evidencia. Los obstáculos macroeconómicos y la falta de señales políticas sólidas que favorezcan las reformas han debilitado la confianza de los inversores. Beijing ha prometido un entorno acogedor, pero los inversores y las empresas extranjeras todavía están esperando medidas como reducir la lista negativa para la inversión extranjera. Mientras tanto, la revisión de la Ley Antiespionaje de 2014 hizo que las empresas extranjeras se apresuraran a comprender si sus actividades habituales, como la recopilación de datos económicos, y cómo, podrían verse afectadas.

En el segundo trimestre, los crecientes niveles de deuda de los vehículos de financiación de los gobiernos locales (LGFV) (Figura 2) y la ausencia de un esfuerzo gubernamental concertado para abordar el problema son las áreas más críticas a observar para determinar el camino de China hacia la reforma del sistema financiero. Lo que está en juego son las garantías implícitas para los prestatarios de los gobiernos estatales y locales que distorsionan la asignación de capital en todo el sistema financiero de China. Beijing ahora se enfrenta a una elección: colocar a las empresas estatales, locales y privadas en un campo de juego más igualitario, incluido el potencial de incumplimiento, o reforzar el estatus especial de las empresas estatales y de los gobiernos locales. Aunque la deuda local es un problema de larga data, se ha agudizado en los últimos trimestres a medida que aumentan las dificultades financieras de los gobiernos locales.

Sólo alrededor del 20 por ciento de los LGFV tienen suficientes reservas de efectivo para cumplir con sus obligaciones de deuda a corto plazo y cubrir los pagos de intereses. El riesgo de que los LGFV incumplan los bonos corporativos que cotizan en bolsa está creciendo. Las localidades están empezando a hacer sonar las alarmas, y algunos funcionarios de Hohhot (Mongolia Interior) y Guiyang (Guizhou) declaran abiertamente que los niveles de deuda de esas ciudades son insostenibles. Es probable que más localidades sigan con solicitudes de ayuda. Aún no se ha puesto en marcha un plan a nivel central para abordar la deuda LGFV. Beijing no parece estar adoptando un enfoque coordinado, aunque en la reunión del Politburó de julio los líderes chinos prometieron formular e implementar un plan integral para reducir la deuda. Mientras tanto, el fondo de pensiones estatal de China aconsejó recientemente a los administradores de activos que vendieran algunos bonos para reducir la exposición a ciertos LGFV, en lugar de aumentar el apoyo financiero a las localidades en problemas.

La continua debilidad del sector inmobiliario en el segundo trimestre exacerbó el problema: los ingresos por ventas de terrenos de los gobiernos locales cayeron un 13 por ciento año tras año en junio de 2023, después de una caída aún más pronunciada en mayo de 2023 (Figura 3). Los gobiernos locales en China son responsables de la gran mayoría del gasto público, pero sólo se quedan con una pequeña parte de los ingresos fiscales que recaudan. Por lo tanto, resolver los problemas de deuda local va al núcleo de la capacidad de Beijing de utilizar la política fiscal para estimular la economía. Pero una reforma significativa implicaría alejarse del crecimiento impulsado por la inversión –una renovación fundamental del modelo de crecimiento de China durante los últimos 20 años–, un paso que el gobierno no ha estado dispuesto a dar hasta ahora.

Mientras tanto, se han prometido, con poca implementación, reformas al sistema financiero que mejorarían las condiciones crediticias de las empresas privadas e impulsarían la inversión del sector privado. Las empresas estatales y las LGFV todavía cuentan con garantías implícitas, que distorsionan la asignación de crédito a su favor. En junio de 2023, la brecha entre el crecimiento de la inversión de las empresas privadas y las empresas estatales aumentó a casi 9 puntos porcentuales (Figura 4), y este año marcó una circunstancia poco común en la que las empresas estatales superaron la inversión del sector privado. En el segundo trimestre, una campaña anticorrupción en curso en el sector financiero probablemente contribuyó a aumentar las dificultades para las empresas del sector privado. La Comisión Central de Inspección Disciplinaria (CCDI) supervisó la expulsión del ex diputado del banco central Fan Yifei y del ex director de la sucursal de Yunnan del Exim Bank de China, Dai Shihong, del Partido Comunista.

El gobierno de China también ha tomado medidas enérgicas contra los puestos bien remunerados del sector financiero en los últimos trimestres. En la última medida para limitar los altos salarios de los bancos de inversión chinos, la presión de la CCDI ha llevado a la tercera mayor corredora del país, China International Capital Corporation, a recortar las bonificaciones. El personal de CITIC Securities y Haitong Securities también informó de recortes salariales y, en algunos casos, una reducción del salario base para los banqueros de nivel junior y medio que podría ascender al 15 por ciento o más. Es probable que estas acciones hagan que los oficiales de crédito sean mucho más conservadores y perpetúen la preferencia de otorgar préstamos a las empresas estatales en lugar de financiar riesgos al sector privado, ya que es poco probable que los oficiales sean recompensados ​​por asumir riesgos más favorables al mercado.

El trimestre vio algunos pasos incrementales destinados a facilitar las operaciones comerciales en el extranjero. En junio, el Consejo de Estado implementó nuevas medidas piloto para seis de las 21 zonas de libre comercio (ZLC) y puertos de libre comercio de China. Las medidas se destacan por una mayor apertura del sector financiero, incluida la remesa "sin demora" de inversiones (por ejemplo, dividendos, ganancias de capital, etc.) y permitir que individuos y empresas utilicen servicios financieros extranjeros. También fue sorprendente la promesa de que el gobierno no podrá solicitar el código fuente de ningún software importado y distribuido dentro de las seis zonas francas. Es probable que las operaciones comerciales extranjeras reales dentro de estas zonas francas se desarrollen lentamente a medida que se pongan a prueba estos nuevos regímenes regulatorios.

Para que la recuperación económica de China cobre impulso, la confianza del sector privado (tanto nacional como extranjero) debe regresar, ya que las empresas privadas son motores clave del empleo y de las nuevas inversiones. Pero como ha ocurrido en los últimos trimestres, la realidad no está a la altura de las promesas. Desde redadas e investigaciones repentinas a empresas extranjeras hasta implementaciones más rigurosas de reglas de contraespionaje, cualquier buena voluntad que Beijing haya generado con su reciente ofensiva retórica de encanto está en peligro de ser desperdiciada.

Comencemos con la Ley Antiespionaje enmendada, que entró en vigor el 1 de julio. La enmienda amplía el alcance de los objetivos de espionaje a “todos los documentos, datos, materiales y artículos” relacionados con la seguridad y los intereses nacionales, lo que genera preocupaciones sobre el potencial abuso de poder. Las empresas extranjeras temen que el alcance ampliado pueda interpretarse de una manera que restrinja las actividades comerciales regulares, ya que la definición de seguridad nacional queda ambigua.

La confianza de las empresas extranjeras ya era inestable tras las redadas a empresas de debida diligencia y consultoría, incluidas Mintz Group, Capvision y Bain, a principios de este año. En mayo, CCTV, la televisión estatal de China, dedicó 15 minutos a un segmento en horario de máxima audiencia acusando a países extranjeros de robar información como parte de una “estrategia de contención y represión contra China”. Un editorial de mayo en el People's Daily, el periódico oficial del PCC, advirtió a las empresas consultoras extranjeras que compartir información sobre las industrias sensibles de China sería tratada con “tolerancia cero”. Las represalias de Beijing contra Micron, un importante fabricante de semiconductores, generaron más preocupaciones de que las tensiones geopolíticas fuera del control de las empresas afecten las condiciones comerciales en China.

Manteniendo el foco en la seguridad de los datos, los reguladores chinos ordenaron a las empresas estatales y a las empresas cotizadas en el país que reforzaran los controles al contratar firmas de contabilidad y gestionaran cómo se les proporciona la información para “prevenir eficazmente” el riesgo de filtración. La capacidad de los auditores para evaluar de forma independiente los datos de las empresas es un problema constante en las relaciones entre Estados Unidos y China. Si estos controles de seguridad son demasiado estrictos o se utilizan como herramienta de control político, podrían restringir la capacidad de las empresas de contabilidad independientes para proporcionar evaluaciones financieras precisas e imparciales. Esto podría socavar la credibilidad de los informes financieros justo cuando los inversores nacionales y extranjeros necesitan un indicador fiable para sentirse seguros en sus decisiones comerciales.

Consciente de que reforzar la confianza empresarial es clave, la Administración del Ciberespacio de China (CAC), que se ha convertido en el principal regulador de China para todo lo digital (y estuvo detrás de la represión contra la empresa de viajes compartidos Didi), lanzó una campaña contra las “calumnias” en línea y los rumores de que puede dañar la reputación de empresas y ejecutivos. Si bien todos los gobiernos luchan contra la desinformación, si no se implementan con cuidado, las restricciones podrían obstaculizar el flujo de información y desalentar debates abiertos sobre cuestiones económicas delicadas.

Las pruebas del malestar económico de China se están volviendo imposibles de negar incluso para los observadores más optimistas. Desde mediados de junio, los analistas de los mercados financieros internacionales y las empresas globales han abandonado de manera abrumadora la creencia en una recuperación económica en 2023 y un retorno al crecimiento anterior a la pandemia para China. Este cambio significativo en las percepciones del mercado está remodelando los flujos de inversión. La moneda de China se ha debilitado a medida que tanto los flujos de IED como los de valores de cartera están registrando ahora déficits netos.

Es una señal alentadora que importantes economistas y funcionarios gubernamentales retirados tengan suficiente espacio político para hablar públicamente sobre la naturaleza estructural de la desaceleración de China y pedir reformas económicas. ¿Sus súplicas impulsarán a Xi a soltar un poco las riendas y elegir la reestructuración y el crecimiento en lugar del control? Sería fácil pasar por alto los brotes verdes de una reforma estructural del mercado en medio de medidas destinadas simplemente a tranquilizar a los inversores extranjeros y mejorar marginalmente el entorno empresarial.

Sería poco realista esperar cambios dramáticos o cambios repentinos en las políticas económicas de China, pero aquí hay tres cosas que estaremos atentos en la segunda mitad de 2023 para ver si el gobierno de China está tomando un camino más constructivo:

Entre un crecimiento vacilante y un creciente escepticismo empresarial, tener una visión más clara del sentimiento económico nunca ha sido más urgente. Sin embargo, la línea oficial de Beijing sigue siendo que las malas noticias son noticias falsas. La tasa de crecimiento del PIB del segundo trimestre de 2023 implicó revisiones de datos que no tenían conexión con la realidad. Y Goldman Sachs recientemente fue criticado por Beijing por rebajar las perspectivas de tres bancos chinos que cotizan en Hong Kong. De manera similar, la Comisión Reguladora de Valores de China se reunió con firmas de abogados para limitar el nivel de divulgación sobre los riesgos comerciales relacionados con China en los prospectos de OPI de las empresas chinas que buscan cotizar en el extranjero. Con las reglas más estrictas de la CAC para los flujos de datos transfronterizos, Wind, el mayor proveedor de datos financieros de China, comenzó a restringir el acceso de los usuarios extraterritoriales a ciertos datos económicos y empresariales. En julio de este año, el Banco Popular de China (PBOC) aumentó la complejidad de la regulación de datos transfronterizos al publicar un proyecto de medidas para el sector financiero: las reglas requerirán que los datos confidenciales se clasifiquen utilizando tanto las reglas de la CAC como el propio sistema de clasificación del PBOC. . Para que las señales de reforma de Beijing sean tratadas de manera creíble, debe permitir una discusión sincera sobre la economía de China tal como es, no como el gobierno desea que sea.

Los mensajes públicos de Beijing hacia las empresas extranjeras durante los últimos trimestres pueden describirse, de manera muy caritativa, como intrincados. Los llamamientos a inversores extranjeros van seguidos de redadas corporativas; Las promesas de una participación más profunda en el sistema de comercio global van seguidas de nuevos controles de exportación. No es de extrañar que las empresas extranjeras, que buscan crecimiento y estabilidad, estén empezando a buscar oportunidades en otros lugares. En los últimos meses, Ford, LinkedIn y Forrester Research han retirado o reducido su presencia en China. Buscando moderar los riesgos geopolíticos, la empresa de capital de riesgo Sequoia escindió su negocio en China. Más recientemente, Morgan Stanley está en el proceso de trasladar a 200 desarrolladores de tecnología (un tercio de los tecnólogos de la compañía con sede en China) fuera del continente debido a las estrictas reglas de datos del país.

El sector privado de China sigue marcado por la represión regulatoria, el COVID cero y el débil crecimiento económico. Aunque Beijing ha prometido mejorar su suerte, ha habido más palabras que acciones, e incluso los datos disponibles públicamente muestran claramente la debilidad del sector privado de China. La inversión total entre las empresas privadas ha caído un 0,2 por ciento en el primer semestre de 2023, mientras que la inversión en activos fijos de las empresas estatales ha crecido un 8,1 por ciento en lo que va del año. Las empresas de tecnología de consumo han sido las más afectadas: las empresas líderes recortaron un 11 por ciento de sus empleados en el transcurso del año pasado. Las distorsiones en el financiamiento del sector privado se están volviendo insostenibles y las tasas de aprobación de OPI, por ejemplo, están fuertemente sesgadas hacia las empresas estatales. Esto es en parte una consecuencia de la necesidad de incluir empresas estatales locales en la lista para gestionar las crecientes deudas de los gobiernos locales, pero también una función de la creciente titulización de la toma de decisiones económicas en nombre de la seguridad nacional. En julio, el Comité Central del Partido y el Consejo de Estado publicaron 31 medidas diferentes para apoyar al sector privado, pero la reacción al anuncio ha sido silenciosa o incluso escéptica. Las empresas quieren ver acciones concretas. Cambiar los incentivos en el sector financiero para otorgar préstamos a empresas privadas (como dejar de depender únicamente de activos fijos como garantía) sería un paso significativo para reducir el favoritismo perenne hacia las empresas estatales.

Los autores desean agradecer a los miembros del Consejo Asesor de China Pathfinder: Steven Denning, Gary Rieschel y Jack Wadsworth, cuya asociación ha hecho posible este proyecto. Niels Graham, Jeremy Mark y Miles Munkacy fueron los principales contribuyentes del Centro de GeoEconomía del Atlantic Council.